Итоги 2017 года и прогноз

Единственным убедительным аргументом в пользу тех или иных взглядов на экономику является качество прогнозов, формируемых на основе этих взглядов. Поэтому естественным продолжением своей книги «В погоне за прибылью: законы развития рынка и коммерческих фирм» я считаю регулярную практическую работу по прогнозированию экономических процессов в мире и в России. Качество предыдущего моего прогноза на прошедший 2017 год, на мой взгляд, оказалось более чем достойным, поэтому в этом году я счел необходимым продолжить данную практику и опубликовать прогноз на новый, 2018 год. При этом, если предыдущий прогноз фокусировался в основном на России, то рамки данного материала будут несколько шире – как будет показано далее, события прошедшего года обязывают вести разговор именно о глобальных процессах.

Итоги 2017 года

Перед тем, как перейти к прогнозу на текущий год, необходимо подвести итоги года ушедшего и сравнить их с тем, что было предсказано предыдущим прогнозом. В целом никаких неожиданностей этот год не принес — ситуация развивалась полностью в рамках тех ключевых тенденций, которые были обозначены в предыдущем анализе. Единственным его недостатком можно считать недооценку скорости развития более долгосрочных процессов и, соответственно, их влияния на горизонте прошедшего года (о них я дополнительно скажу далее). Однако эти процессы также не явились чем-то неожиданным — о них я писал в своей книге, опубликованной еще летом 2016 года.

Итак, теперь по существу.

США

В качестве ключевой «развилки», определяющей сценарий развития мировой экономики на горизонте трех лет, в предыдущем анализе была названа реализация обещанных Трампом мер экономического стимулирования. Дословно по этому поводу там было написано следующее: «…можно уверенно утверждать, что без дополнительных мер государственного стимулирования со стороны США мировую экономику уже в конце 2017 – начале 2018 года ожидает циклическая рецессия…». При этом основной вопрос был не в том, будут ли эти меры реализованы в принципе (наступление рецессии вынудит принять их в любом случае), а в том, успеет ли администрация Трампа «протащить» необходимые решения до рецессии и, если да, то в каком масштабе — от этого зависит как время наступления рецессии, так и глубина экономического спада (о механизмах, возможных триггерах и последствиях надвигающегося циклического кризиса мы поговорим в прогнозной части данного материала).

В течение 2017 года процесс у администрации Трампа явно «пробуксовывал», хотя текущим порядком они и нарастили бюджетные расходы — дефицит американского бюджета увеличился относительно предыдущего года и оказался ощутимо выше запланированного при рекордных доходах и расходах за всю историю наблюдений. При этом надо отметить, что администрация Трампа здесь продолжила тренд, заданный еще годом ранее администрацией Обамы —дефицит американского бюджета начал вновь увеличиваться еще в 2016 году, хотя до этого несколько лет сокращался за счет плодов масштабных стимулирующих мер, предпринятых после кризиса 2008 года.

Масштабы бюджетного стимулирования в 2017 году оказались относительно скромными — дефицит был увеличен всего на 80 млрд. долларов с 585 млрд. в 2016 году до 665 млрд. в 2017 (рост дефицита был даже меньше, чем в предыдущем году при Обаме — тогда он составил более 100 млрд. долларов год к году). Тем не менее, наряду с продолжающимся с 2013 года ростом задолженности американских домохозяйств примерно на 500 млрд. долларов в год, эти расходы поддержали спрос в американской экономике и обеспечили продолжение роста ВВП.

Однако к уже концу 2017 года администрация Трампа смогла добиться более значимых успехов на поприще реализации стимулирующих мер — речь о налоговых послаблениях, получивших одобрение конгресса и вступивших в силу с начала 2018 года. Во-первых, речь идет об умеренном снижении налогов на доходы физических лиц, во-вторых (что более важно) — о резком снижении налога на доходы корпораций и создании условий для репатриации их доходов, полученных за рубежом. О влиянии этих мер на американскую и мировую экономику я подробно расскажу в прогнозной части данного материала.

Китай

Первое, что нужно здесь сказать о Китае — это то, что в прошедшем 2017 году он в полной мере продемонстрировал, скажем так, «субъектность» своей экономики, т.е. способность страны проводить самостоятельную фискальную и монетарную политику. Ранее экономическая ситуация в этой стране рассматривалась мною как производная от общемировой, и потому я не считал нужным уделять ей особое внимание. Однако прошедший 2017 год показал, что эта позиция более не актуальна — в действительности Китай в значительной мере уже совершил переход от роста за счет иностранных инвестиций, привлекаемых под внешний спрос, к росту за счет инвестиций внутренних, окупаемых внутренним же спросом в юанях.

Нужно сказать, что этот качественный переход вовсе не явился неожиданностью с точки зрения предлагаемых мною взглядов на мировую экономику — о потенциале Китая в перспективе сформировать суверенный эмиссионный центр, альтернативный долларовому, я писал еще летом 2016 года в своей книге «В погоне за прибылью». Однако я не ожидал, что этот процесс будет развиваться так быстро, поэтому и не уделял Китаю должного внимания в своих материалах.

Впрочем, я заметил этот досадный недосмотр до того, как он ощутимо сказался на качестве прогнозов — никаких особых сюрпризов в прошедшем году Китай не принес. Тем не менее, хотя произошедшие изменения пока не слишком сильно ощущаются мировой экономикой, в перспективе их влияние будет нарастать. Поэтому необходимо наверстать упущенное по части развития ситуации в Китае и рассказать о событиях, процессах и фактах, которые дали мне основания для приведенных выше утверждений.

В последние пару лет внимание экспертов было приковано к растущему, как на дрожжах, уровню долга в китайской экономике, и многие предрекали (и предрекают) ей скорый крах. Ситуация действительно выглядела угрожающе — казалось, вот-вот — и «китайский дракон» повторит судьбу других развивающихся стран, угодивших в «ловушку среднего дохода». С 2009 года китайская экономика генерировала новые долги со скоростью примерно $1,5-2 трлн. в год, при этом в 2015 году случился обвал на бирже, после чего возник мощный отток капитала из Китая (чистый отток капитала за 2015-2016 годы по официальной китайской статистике составил около $1 трлн.). Все это сопровождалось девальвацией юаня (за 2015-2016 годы курс доллара к юаню вырос с 6,2 до почти 7) и резким сокращением валютных резервов (валютные резервы Китая за 2015-2016 гг. также снизились примерно на $1 трлн.).

Однако важно понимать, с чем был связан описанный отток капитала из Китая. Это не иностранные инвесторы стали массово выводить капитал из Китайской экономики, а наоборот – китайские компании стали активно инвестировать за рубеж. Например, Строительный Банк Китая за 2016 год нарастил выдачу займов за рубежом на 31% по сравнению с ростом 1,5% для «домашних» займов. Банк Китая в 2016 году также увеличил выдачу корпоративных кредитов за рубежом на 10% по сравнению с 2015 годом.

Для китайских властей, учитывая степень государственного контроля в китайской экономике, не представляло большого труда перекрыть этот отток капитала, что они и сделали в конце 2016 года, ограничив иностранные инвестиции для китайских компаний. После этого чистый отток капитала сменился на приток, который сохранялся в течение всего 2017 года.

В то же время те самые «ужасные» китайские долги продолжили расти в 2017 году стахановскими темпами – в 2017 году объем выданных кредитов в Китае составил рекордные $3,5 трлн. Таким способом власти стимулировали рост в преддверии съезда КПК в ноябре, и в итоге добились показателей роста ВВП в 6,8% год к году, что оказалось выше ожиданий. В то же время остальные макроэкономические показатели остались вполне здоровыми – положительный торговый баланс, чистый приток капитала, низкий уровень совокупного внешнего долга относительно валютных резервов и ВВП, стабильный курс юаня, низкая инфляция.

Разумеется, многие аналитики, указывая на показатели долга, говорят, что все это не на долго, и в ближайшей перспективе Китай обязательно «рухнет». Однако, если разобраться в том, что это за долги, то оказывается, что в подавляющем большинстве своем это долги китайских гос. корпораций и провинциальных властей китайским госбанкам, номинированные в китайской же валюте. Другими словами, весь этот пугающий объем долга является всего лишь внутренним «хозрасчетом» между китайскими государственными структурами, и не очень понятно, о каких значимых системных рисках здесь может идти речь.

Куда важнее другое — рост этих внутрикитайских долгов не был связан с внешним притоком валюты в страну. Рост спроса на мировом рынке в последние годы оставлял желать много лучшего, а китайская экономика стала утрачивать былую привлекательность для внешних инвесторов из-за роста стоимости рабочей силы — пальма первенства в этом вопросе стала переходить к Индии (это и есть та самая «ловушка среднего дохода»). И тем не менее описанный рост внутренних долгов продолжает обеспечивать китайской экономике быстрый и устойчивый рост.

Все это говорит о том, что экономика Китая достигла такого уровня зрелости, что может позволить себе самостоятельное эмиссионное стимулирование своего развития (в своих исследованиях я неоднократно указывал на то, что эмиссионное стимулирование спроса является обязательным условием для развития капиталистической экономики). Развивая промышленность за счет внешних инвестиций под внешний спрос, Китай сумел достичь таких масштабов экономики, которые обеспечивают ей существенную автономию от внешнего рынка и внутренние ресурсы для развития. Главным фактором успеха этого процесса стали колоссальные человеческие ресурсы, контролируемые Китаем — именно их наличие позволило сначала привлекать внешние инвестиции, а затем сформировать относительно автономную систему разделения труда и продолжить ее развитие внутри страны уже за счет внутренних эмиссионных стимулов.

Именно поэтому Китай, в отличие от других, гораздо более мелких развивающихся стран, похоже, сумел перескочить через «ловушку среднего дохода». Кстати говоря, китайские власти более чем ясно осознавали суть происходящего – бывший министр финансов КНР Лу Цзивэй, который в 2015 году заявил о том, что «Китай имеет 50% шанс попасть в ловушку среднего дохода», в конце 2017 года заявил, что Китаю все же удалось ее избежать. И то, что это произошло, на самом деле знаменует собой тектонический сдвиг в архитектуре мировой экономики, хотя пока мало кто это осознает.

Разумеется, нельзя говорить о полной независимости Китая от долларового рынка — экспорт по-прежнему приносит Китаю значительные доходы, а китайская экономика сильно зависит от импорта различного сырья от продуктов питания до углеводородов, ценообразование на которое осуществляется в долларах. Однако Китай уже начал экспансию своей финансовой системы за пределы своих границ – юань стал резервной валютой, его доля в международных расчетах постепенно растет. Кроме того, в конце 2017 года Китай начал торги нефтью в юанях, и к ним уже присоединились Россия и Венесуэла. Соответственно, по мере роста импорта, который Китай покупает за юани, будет расти и доля китайского экспорта, которую тот продает за юани, а не за доллары. Будет развиваться и международное кредитование в юанях (например, российский Минфин уже анонсировал выпуск ОФЗ в юанях в 2018 году), что будет создавать спрос других стран на китайскую валюту, чтобы эти кредиты отдавать.

При этом ряд скептически настроенных аналитиков указывает на то, что для того, чтобы поддерживать темпы роста, Китаю приходится генерировать все большие объемы новых долгов. Но с точки зрения моей модели это вполне нормально – рост зависит не от объема эмиссии, а от его отношения к обороту рынка, и с ростом оборота рынка требуется все больший объем эмиссии, чтобы поддерживать те же темпы роста. Кроме того, в случае со стимулированием через механизм кредитной эмиссии часть нового долга идет на выплаты по существующему – в этом есть определенная проблема данной схемы, т.к. проценты начисляются на проценты, и в итоге долг должен расти экспоненциально, чтобы поддерживать развитие. Но в этом смысле Китай ничем не отличается от США с их госдолгом, и схему доведения эмиссии до реального сектора по указанным выше причинам в конечном итоге придется менять и там, и там, хотя в целом это вопрос скорее бухгалтерии, нежели экономики (да и остро он пока не стоит).

Нефть

В качестве главного фактора, определяющего динамику цен на нефть в 2017 году, в предыдущем прогнозе я называл реализацию мер бюджетного стимулирования в США. В частности, я говорил о том, что если такие меры не будут приняты достаточно скоро и в достаточном объеме, то цена на нефть после взлета в конце 2016 года до $55 за баррель откатится обратно.

Так оно и произошло – как я уже говорил выше, процесс у Трампа «забуксовал», и нефтяные котировки спустились до $45 уже к июлю 2017 года. Однако в середине года бюджетные расходы США выросли (как я уже говорил ранее, администрация Трампа нарастила дефицит бюджета в меру своих полномочий). Кроме того, руководство Китая также проводило масштабное стимулирование экономики в преддверии съезда КПК (об этом я тоже писал выше). В результате два этих фактора обеспечили рост спроса на нефть в мире, и к концу 2017 года баррель преодолел отметку в $60.

В то же время в предыдущем прогнозе я говорил о том, что в более долгосрочной перспективе меры по бюджетному стимулированию в США все же будут реализованы, и тогда нефть займет коридор где-то между $55 и $60 в среднем по году, но выше $60 устойчиво подняться не сможет, так как при этой цене становится рентабельной разработка сланцевых месторождений.

Так как администрации Трампа пока с трудом удается «протаскивать» стимулирующие меры через конгресс, то в 2017 году средняя цена барреля марки Brent составила 53$, немного не дотянув до прогнозного коридора, но в целом уверенно вышла на него к концу года. При этом, как только она пробила отметку в 60$ в октябре, тут же начало расти число активных буровых установок в США, до этого снижавшееся, что говорит о том, что долго нефть у своих текущих вершин не продержится. Кроме того, текущей цене на нефть добавил «лишнего» и спекулятивный фактор, связанный с волнениями в Иране.

Отдельно здесь надо сказать про сделку по сокращению добычи нефти в формате OPEC+, которая была заключена в конце ноября 2016 года и продлялась в течение 2017 года. Про нее важно понимать две вещи: во-первых, она не являлась определяющим фактором цен на нефть, а во-вторых, соблюдалась она (что удивило многих аналитиков) вовсе не в соответствии с буковой соглашения, а в соответствии с законами рынка.

Если посмотреть на исторические графики объемов добычи и объемов потребления нефти в мире, а также ее цены, то можно увидеть, что добыча сокращалась в начале 2017 года в след за падением цены, так как существенно превышала потребление, а вовсе не из-за соглашения. А во втором полугодии, как только объем потребления нефти и ее цена стали расти, точно так же начала расти и добыча.

Смысл же самой сделки был не в том, чтобы «повысить» цену на нефть, а в том, чтобы предотвратить демпинговую войну производителей за доли рынка и не «уронить» цену барреля еще ниже, что, к счастью, и удалось сделать. Для этого в рамках сделки объемы сокращения добычи были распределены между участниками «по честному», но добычу пришлось бы сокращать в любом случае из-за объективных рыночных факторов.

Россия

Главным фактором, определяющим ситуацию в российской экономике, в предыдущем прогнозе по понятным причинам была названа цена на нефть — о том, что с ней происходило, я рассказал выше. В качестве главной опасности для ситуации в России было названо сохранение низких цен на нефть, что привело бы истощению резервных фондов и необходимости сокращать бюджетные расходы в реальном выражении (либо через номинальное сокращение, либо, что более вероятно, через девальвацию). Тем не менее данный сценарий был назван маловероятным, т.к. программа Трампа предполагала стимулирующие меры и, соответственно, рост цен на нефть. В этом случае при достижении нефтью прогнозного коридора в 55-60 долларов за баррель российский бюджет должен был «сойтись» без значительного дефицита.

В целом все пошло ровно так, как и было спрогнозировано. Однако, как я уже говорил ранее, из-за заминок администрации Трампа с проведением стимулирующих мер среднегодовая цена на нефть немного не дотянула до прогнозной, а кроме того сократились объемы российской добычи. Со стороны же расходной части бюджета траты были увеличены в течение 2017 года в сумме почти на пол триллиона рублей относительно запланированных — перед выборами было необходимо простимулировать экономику. Плюс ЦБ допустил укрепление рубля несколько более того, чем я ожидал. В результате дефицит бюджета в 2017 году сохранился, хотя и оказался значительно ниже запланированного (1,6% ВВП относительно запланированных 3%). При этом уже в начале 2018 года подросшая цена на нефть позволила российскому правительству перейти к пополнению валютных резервов, как и было предсказано.

Динамика макроэкономических параметров также соответствовала прогнозу — наблюдался небольшой восстановительный рост ВВП, инфляция осталась в рамках 4%, ЦБ в течение года снижал ставку, курс рубля был стабилен и несколько укрепился.

Стоит отдельно сказать о том, что происходило с российской банковской системой в последнее время. Центральный Банк за счет эмиссии спасал крупные проблемные банки, такие как «Открытие» и «Бин Банк». В действительности ничего примечательного в этом процессе нет – его можно назвать «QE по-русски». Разница лишь в том, что в масштабах российской экономики ЦБ не может позволить себе «ковровые бомбардировки», аналогичные программам ФРС и ЕЦБ, и потому проводит количественное смягчение точечно. Суть же принимаемых мер та же самая, что и на Западе – банки накопили проблемные долги, которые ЦБ теперь замещает своими эмиссионными деньгами, чтобы не допустить банковского кризиса.

Прогноз на 2018 год

Что ж, теперь пришло время обратить взгляд в будущее. И далее я предлагаю взглянуть сначала на перспективы мировой, а затем и российской экономики в наступившем году.

Мировая экономика

Текущий инвестиционный цикл, начавшийся в 2010-2011 годах после масштабных мер стимулирования экономики со стороны властей США, сейчас близится к завершению. Отличительной его особенностью явился масштабный вброс денег в финансовый сектор через программы количественного смягчения ФРС и ЕЦБ, происходивший на фоне относительно скромного стимулирования конечного спроса через дефицит бюджета США. В своих предыдущих материалах я писал, что рост годового дефицита бюджета США на $1 трлн. после кризиса 2008 года лишь заместил потребительские расходы, ранее обеспечивавшиеся ростом долга домохозяйств. А когда американская экономика стала восстанавливаться, американские власти и вовсе стали этот дефицит сокращать, вследствие чего посткризисные темпы роста мировой экономики оставляли желать много лучшего.

В результате сложилась ситуация, при которой финансовый сектор получил в свое распоряжение огромные объемы ликвидности, но возможности для их рентабельного вложения в реальный сектор оказались ограничены из-за вялого роста конечного спроса. Как следствие, значительная часть денежной массы, порожденной программами QE, пошла на спекуляции, и на фондовом рынке США все это время дулся масштабный «пузырь». Сейчас этот «пузырь» подошел к своей терминальной стадии, и именно его судьба будет определять развитие мировой экономики в краткосрочной перспективе.

Основной движущей силой нынешнего «пузыря» на американском фондовом рынке стали так называемые обратные выкупы акций (buyback). При данной операции компания сама выкупает свои акции с рынка, в результате чего, с одной стороны повышается прибыль на акцию (т.к. прибыль распределяется между меньшим количеством оставшихся акций), а с другой — растет стоимость акций. В условиях крайне доступного кредита и слабого роста спроса в реальном секторе корпорации стали наращивать долги, и на заемные средства проводить обратные выкупы акций, чтобы таким образом улучшить свои показатели в глазах инвесторов (что, соответственно, означает и неплохие бонусы для топ-менеджмента). Естественно, при этом растущая стоимость акций привлекает на рынок и других инвесторов, желающих заработать.

Думаю, нет нужды объяснять, что это — классическая схема финансового «пузыря», которая может продолжать работать лишь при постоянном притоке все больших объемов новых инвестиций на рынок. Между тем корпорации накопили внушительный объем долгов, на обслуживание которых уходит существенная часть их денежного потока — отношение корпоративного долга к ЕBITDA достигло максимумов, наблюдавшихся в последний раз более 15 лет назад во времена «бума дот-комов». При этом «краны» доступного кредита постепенно закрываются. ФРС постепенно поднимает ставки, что увеличивает стоимость обслуживания долга, а ЕЦБ, перехвативший эстафету количественного смягчения у ФРС в 2015 году, с начала 2018 года вдвое сокращает объем выкупа активов (а в сентябре и вовсе планирует его свернуть). В свою очередь, сокращение притока денег приведет к «охлаждению» фондового рынка (первой жертвой этого процесса, судя по всему, уже стал Биткоин).

Все это создает опасную ситуацию, в которой рано или поздно обязательно найдется «слабое звено» — ряд компаний может оказаться не в состоянии обслуживать долг, что вызовет волну распродаж на рынке, обесценивание активов на балансе банков, сокращение кредитования, и в конечном итоге приведет к рецессии. В начале 2017 года МВФ уже выпустил предупреждение о соответствующих рисках в своем Global Financial Stability Report. Впрочем, ничего необычного в этом нет — рынок проходил через этот процесс множество раз.

В целом, текущий «пузырь» уже обречен — вопрос только в том, когда именно он «лопнет» и насколько глубокой будет последующая рецессия. В предыдущем анализе я говорил о том, что в случае отсутствия стимулирующих мер со стороны властей США американскую и мировую экономику уже в конце 2017-начале 2018 года ждет рецессия. Однако стимулирующие меры подоспели как раз вовремя — в конце 2017 года администрация Трампа одержала первую крупную победу на этом поприще, проведя через конгресс налоговую реформу.

Важнейшей частью реформы является значительное снижение корпоративных налогов и «налоговые каникулы» для репатриации прибылей корпораций, полученных за рубежом. Эти меры дадут корпорациям дополнительные деньги на обслуживание долга и на продолжение обратных выкупов акций, что позволит несколько продлить жизнь описанного ранее «пузыря» на фондовом рынке. Вполне возможно, что в результате «пузырь» сможет протянуть еще около года — это даст администрации Трампа время, чтобы провести через конгресс необходимые меры бюджетного стимулирования и за счет них смягчить удар надвигающейся рецессии (в первую очередь речь идет о программе финансирования инфраструктурных проектов — Белый дом обещал опубликовать детали данного предложения в январе 2017 года).

Налоговая реформа Трампа также снижает налоги и для частных лиц — это позволит повысить располагаемый доход потребителей и, соответственно, повысить их расходы. При этом продолжится и рост дефицита бюджета США, что также поддержит конечный спрос. Ряд аналитиков уже прогнозирует, что в 2018 году дефицит американского бюджета легко может приблизиться к $1 трлн. и даже перешагнуть эту отметку — в добавок к прошлогоднему уровню дефицита в $665 млрд. ожидается, что налоговые послабления понизят доходы бюджета на $135 млрд., плюс к этому Конгресс в текущем финансовом году (с 4 квартала 2017)  уже несколько раз выделял финансирование на экстренные нужды в сумме на $130 млрд. Так или иначе, итоговую версию американского бюджета мы не увидим ранее конца января.

При этом стоит особо отметить то, насколько элегантно американские власти научились обходить так называемый «потолок» госдолга, определяемый законодательно. Чтобы не тревожить публику голосованиями за повышение лимита, теперь действие правила просто временно приостанавливают.

Тем не менее описанный «пузырь» на фондовом рынке в недалекой перспективе все равно «лопнет», хотя и сложно сказать, когда именно (не в последнюю очередь это будет зависеть от того, насколько активно ФРС будет ужесточать монетарную политику). Однако, независимо от того, когда этот момент наступит (в этом году или уже в следующем), сейчас все указывает на то, что после его наступления процесс пойдет «по накатанной» — бюджетное стимулирование со стороны правительства плюс количественное смягчение со стороны ФРС (хотя, возможно, QE ждет «ребрендинг», и его подадут под неким новым «соусом», но суть принимаемых мер останется той же). В результате реальный сектор пострадает не сильно, и рост мировой экономики быстро восстановится.

Россия

Что же касается России, то ситуация здесь продолжит развиваться в рамках тех ключевых тенденций, которые были обозначены в предыдущем прогнозе. Два ключевых фактора, которые будут определять экономическую ситуацию в РФ в 2018 году — это зависимость от цен на нефть и исчерпание возможностей модели экономического развития, в рамках которой страна жила последние 15 лет.

Итак, вначале о нефти. Как я уже говорил ранее, цены, достигнутые баррелем на текущий момент, не являются устойчивыми – далее в течение года (если не будет никаких внешних шоков, вроде волнений в Иране) цены постепенно откатятся обратно к отметке $60 за баррель. Влияние на цену нефти, без сомнения, окажет также и надвигающаяся рецессия в США (неизвестно только, придется она на этот год или уже на следующий) – при ее наступлении баррель может «клюнуть» ниже отметок $50, а то и $45. Но, как я уже говорил выше, спад вряд ли будет глубоким и продлится не долго. Кроме того, китайская экономика, являющаяся одним из ключевых драйверов цен на нефть, продолжит расти независимо от событий в США за счет внутренних стимулов, чем поддержит спрос на нефть и смягчит удар от обрушения американского «пузыря» (хотя, разумеется, ситуация в Америке скажется и на темпах роста Китая).

Подводя итог сказанного, думаю, будет разумно сохранить предыдущий прогноз среднегодовой цены в коридоре $55-60 за баррель. Хотя, если «пузырь» на американском фондовом рынке таки переживет 2018 год, то цена на нефть будет несколько выше этого коридора. Для российского бюджета все это означает возможность пополнить резервные фонды, изрядно «похудевшие» после 2014 года – для этого недавно правительством было принято новое бюджетное правило.

В отличие от предыдущего, новое бюджетное правило позволяет устанавливать базовый уровень нефтегазовых доходов не в рублях, а в долларах. Ранее объем скупки валюты для пополнения резервных фондов рассчитывался как разница между фактически полученными и плановыми нефтегазовыми доходами бюджета в рублях (плановые доходы определялись исходя из прогнозируемого курса рубля и цены нефти). Соответственно, при укреплении рубля сверх запланированного (например, как сейчас, из-за притока капитала иностранных инвесторов в рублевые облигации правительства) снижались рублевые доходы бюджета, и это не позволяло пополнять валютные резервы. Теперь же Минфин сможет направлять в резервы все дополнительные нефтегазовые доходы, получаемые от цены на нефть свыше $40,8 за баррель независимо от курса рубля.

Предыдущее бюджетное правило вынуждало Минфин сокращать закупки валюты при укреплении рубля и увеличивать при ослаблении, что само по себе дополнительно способствовало укреплению либо ослаблению российской валюты и усиливало колебания курса. Новое же бюджетное правило, по заявлению властей, призвано сделать курс более стабильным. Однако вопрос состоит в том, на каком уровне произойдет эта стабилизация.

В бюджете на 2018 год доходы рассчитаны исходя из прогнозной цены на нефть в $43,8 за баррель и среднегодового курса 64,7 рубля за доллар (что значительно выше текущего курса), при этом плановый дефицит бюджета составляет 1,3 трлн. рублей. Для финансирования данного дефицита в бюджете запланированы рублевые займы в размере 800 млрд. руб., все остальное планируется финансировать из ФНБ. В то же время, как заявил в декабре министр финансов, при цене барреля $54-55 в 2018 году правительство сможет закупить валюту в резервные фонды на 2 трлн. рублей.

Таким образом, можно ожидать чистый прирост резервных фондов правительства в текущем году. При этом Минфин торопится пополнять «исхудавшие» валютные резервы, предпочитая финансировать запланированный дефицит бюджета не сверхплановыми нефтегазовыми доходами, а рублевыми заимствованиями.

Правительство уже в начале этого года существенно нарастило закупки валюты в резервы, однако на курсе рубля это пока не сказалось. Пока что в качестве противовеса интервенциям Минфина на валютном рынке выступают покупки ОФЗ иностранными инвесторами (в 1 кв. 2018 правительство планирует продать ОФЗ на сумму 450 млрд. руб., что на 45% больше, чем в 4 кв. 2017 г. и составляет более половины объема заимствований, запланированных на весь 2018 год).

Сейчас, скупая валюту на внутреннем рынке для пополнения резервов, «другой рукой» Минфин занимает деньги в рублях, продавая ОФЗ иностранным инвесторам и создавая таким образом приток валюты на российский рынок. Похоже, правительство решило воспользоваться сложившейся благоприятной конъюнктурой (подскочившие цены на нефть, высокий спрос иностранных инвесторов на ОФЗ и укрепившийся рубль) и немного «поиграть» на курсовой разнице (что не сложно сделать, будучи «маркет-мейкером») – занимать рубли и скупать валюту при «крепком» рубле, чтобы потом тратить нефтегазовые доходы и отдавать долги при «слабом» рубле.

Однако «крепкий» рубль сокращает в рублевом выражении ту часть нефтегазовых доходов, которую правительство может направить на финансирование бюджетных расходов, а не на пополнение резервов в соответствии с новым бюджетным правилом. Поэтому логично предположить, что правительство далее в течение года планирует существенно ослабить рубль до запланированных в бюджете уровней. Вероятно, в ближаейшее время правительство сократит продажи ОФЗ, что приведет к существенному ослаблению российской валюты.

Начала активной фазы этого процесса по понятным причинам стоит ожидать уже после президентских выборов. В этот период стоит ожидать значимого ослабления курса российской валюты (скорее всего, до отметок около 65 рублей за доллар) с последующей стабилизацией (иностранных болельщиков ЧМ-2018 это приятно удивит).

Ослаблению рубля далее в течение года будет способствовать и ряд объективных факторов. Прежде всего, это ожидаемый «откат» цен на нефть от текущих уровней, о котором я писал ранее. Кроме того, давление на рубль (как и на все другие валюты развивающихся стран) будет оказывать ужесточение политики ФРС и рост заимствований правительства США для покрытия дефицита бюджета – все это приведет к некоторому усилению оттока капитала (в т.ч. к падению спроса иностранных инвесторов на те же ОФЗ) из России, как и из других развивающихся стран. При этом ослабление рубля позволит повысить номинальные доходы бюджета от экспорта, а также будет способствовать некоторому оживлению российского пром. производства.

В целом же ситуация в российской экономике в 2018 году будет полностью отражать девиз политической системы страны – наступит полная стабильность. Резервы восстановительного роста экономики после кризиса 2014-2015 годов будут полностью исчерпаны, дополнительных бюджетных стимулов не предвидится (расходы бюджета останутся примерно на уровне 2017 года), а структурные проблемы в виде невозможности дальнейшего роста за счет стимулирования внутреннего спроса, о которых я писал в предыдущем прогнозе, никуда не денутся.

Что же до макроэкономических показателей, то сохранится низкая инфляция в пределах 4-5% (немного разогнать ее от текущих уровней сможет лишь ослабление курса, о котором я говорил выше), ставка ЦБ останется у своих текущих значений, а рост экономики будет около нуля. Поколебать эту стабильность сможет разве что надвигающееся обрушение «пузыря» на фондовом рынке в США (если оно все же придется на этот год), но это воздействие не будет иметь катастрофических последствий, плюс у российских властей будет достаточная «подушка безопасности», чтобы смягчить его влияние.

Между тем, после президентских выборов могут наметиться какие-то подвижки с точки зрения структурных реформ. Как я уже говорил в предыдущем материале, Россия нуждается в смене модели интеграции в мировую экономику, и этого будет невозможно достичь, не реформируя институты. Если снова оглянуться назад, на новейшую экономическую историю РФ, которую я описывал в предыдущем материале, то можно заметить, что каждая смена экономической модели в России сопровождалась сменой модели политической. Вероятно, так будет и в этот раз, но какими будут эти перемены, нам остается только догадываться.

Реклама

Итоги 2017 года и прогноз: 2 комментария

  1. Добрый день, спасибо за статью. Очень интересный прогноз. Но чем закончится это топтание на месте Ведь цикл «рецессия — QE — удержание ситуации — пузырь — рецесия» не может продолжаться бесконечно. Что будет драйвером выхода на следующий долгосрочный повышательный тренд по Вашей модели? Что должно произойти?

    Нравится

    • Добрый день, цикл «рецессия — эмиссионное стимулировние — пузырь — рецессия» продолжается на протяжении всей более чем 300-летней истории капитализма — капитализм в принципе так работает. Менялись механизмы эмиссии и то, что считалось деньгами, но суть процесса в целом всегда была одной и той же. И драйвером выхода на следующий долгосрочный повышательный тренд будет, опять же, эмиссия — вопрос только в ее объемах и механизмах доставки в экономику. Текущая стагнация, на мой взгляд, связана не с объективными экономическими проблемами, а с политическими — сегодня инструменты эмиссии «мировых денег» находятся в руках США, но по ряду причин в текущих политических условиях продолжение экономического роста в мире им не выгодно (об этом я подробно писал в своей книге). Именно в этом конфликте интересов, на мой взгляд, и кроется причина текущей стагнации. О том, по каким сценариям эта ситуация может развиваться в дальнейшем, я также подробно рассказал в книге. Насколько я могу судить спустя два года после выхода книги, именно в рамках одного из описанных сценариев она и развивается.

      Нравится

Добавить комментарий

Заполните поля или щелкните по значку, чтобы оставить свой комментарий:

Логотип WordPress.com

Для комментария используется ваша учётная запись WordPress.com. Выход /  Изменить )

Google+ photo

Для комментария используется ваша учётная запись Google+. Выход /  Изменить )

Фотография Twitter

Для комментария используется ваша учётная запись Twitter. Выход /  Изменить )

Фотография Facebook

Для комментария используется ваша учётная запись Facebook. Выход /  Изменить )

Connecting to %s